В конце января Минфин России анонсировал новое «бюджетное правило», закрепляющее отказ от использования нефтегазовых сверхдоходов федерального бюджета для увеличения расходов и переход к покупкам на эти суммы иностранной валюты на открытом рынке. При этом, как отмечают эксперты, у Минфина было два варианта дальнейшего расходования валюты, приобретенной на дополнительные нефтегазовые доходы. О том, какой из этих вариантов, более оптимистичный и рациональный – в публикации РИА «ФедералПресс».
Курс на снижение
Напомним, что основной целью нового «бюджетного правила» является препятствование укреплению курса рубля под влиянием дополнительных валютных поступлений и защита расходов федерального бюджета.
«Первая цель не указана в официальном релизе Минфина, хотя упоминается в аналогичном документе, выпущенном Центробанком. Его последняя фраза звучит так: «Бюджетные правила» в сочетании с применением режима таргетирования инфляции Банком России стабилизируют реальный курс рубля, что ограничит его влияние на конкурентоспособность российских производителей». При этом возможность использовать сокращение дифференциала процентных ставок для снижения привлекательности рублевых активов остается в распоряжении Банка России, – поясняют эксперты Института «Центр развития» НИУ ВШЭ. – Однако ускоренное снижение ключевой ставки, по оценкам ЦБ, противоречит основной декларируемой цели – снижению инфляции до уровня 4 % к концу текущего года. Соответственно, подобный путь можно считать закрытым. Таким образом, фактически единственным экономическим агентом, который способен предъявить дополнительный спрос на иностранную валюту, остается Минфин России».
Как ранее сообщало РИА «ФедералПресс», для реализации этого плана была разработана схема по направлению на валютный рынок части бюджетных доходов, которые образуются в результате действия двух факторов: превышения мировых цен на нефть (при цене выше 40 долларов за баррель – прим. ред.) и газ над теми, что были заложены в закон о федеральном бюджете, а также от более слабого курса национальной валюты, что увеличивает рублевую стоимость бюджетных доходов от нефтегазового экспорта.
«Теоретически существовала возможность направить их на финансирование расходной части бюджета (причем не дополнительных расходов, а запланированных). В этом случае возможно было бы сократить какой-либо из источников финансирования дефицита: либо заимствования, либо расходование суверенных фондов», – уточняют эксперты Института «Центр развития» НИУ ВШЭ.
При этом, как отмечают аналитики, в сложившихся в настоящее время экономических условиях, с одной стороны, рост государственных заимствований ограничивает возможности для осуществления частных инвестиций и увеличивает процентные расходы бюджета, с другой стороны – совсем отказываться от заимствований было бы вряд ли рационально, так как рост рынка госбумаг способствует стабилизации и росту всего финансового рынка в стране.
«С этой точки зрения логичнее всего было бы понизить масштабы расходования средств Резервного фонда и/или Фонда национального благосостояния. Тогда резервы в распоряжении государства остаются без дополнительных «проводок». Однако был выбран другой путь – покупка Минфином валюты и накопление этих средств в виде остатков на счетах в Банке России, – разъясняют эксперты Института «Центр развития» НИУ ВШЭ. – Но с точки зрения бюджета, новое «бюджетное правило» не отменяет проблемы финансирования бюджетного дефицита. В соответствии с законом о бюджете на 2017–2019 годы, дефицит федерального бюджета в 2017 году составит 2,75 трлн рублей, из которых примерно 1,7 трлн рублей должно быть профинансировано за счет средств суверенных фондов».
Как поясняют финансовые аналитики, само по себе «бюджетное правило» финансовую стабильность не гарантирует. «Оно лишь определяет, какую долю доходов бюджета (и при каких условиях) отчислять в резервы, и когда эти резервы использовать для финансирования бюджетного дефицита. И только. Если условия бюджетного правила выбраны верно, а само правило работает достаточно долго (в идеале – не менее 7–12 лет), то оно действительно стабилизирует государственные финансы, – подчеркнул в комментарии РИА «ФедералПресс» советник по макроэкономике гендиректора компании «Открытие Брокер» Сергей Хестанов. – Частая смена параметров бюджетного правила – напротив, снижает его эффективность. Именно поэтому применять правило стоит максимально последовательно: частая смена условий сводит на нет его эффективность».
Как лучше потратить валюту?
Cогласно заявлениям Минфина, дополнительные нефтегазовые доходы, поступающие в 2017 году, не могут быть использованы на финансирование дополнительных расходов федерального бюджета.
«Допустим, что разработчики «нового бюджетного правила» полагают, что валюта, купленная на рублевые дополнительные нефтегазовые доходы, поступает в Резервный фонд. Тогда возникает вопрос о механизме расходования средств Резервного фонда для финансирования бюджетного дефицита. Здесь возможны два варианта. Первый – продажа Минфином валюты Банку России, тогда финансирование будет происходить за счет эмитирования ЦБ рублевой наличности при сохранении суммарной (ЦБ + Минфин) величины валютных резервов. Второй вариант – продажа валюты на открытом рынке, – отмечают эксперты Института «Центр развития» НИУ ВШЭ. – В пользу использования второго механизма финансирования бюджетного дефицита вроде бы свидетельствует фраза из релиза Минфина: «Это решение (решение о приобретении валюты на дополнительные нефтегазовые доходы – прим. ред.) также позволит обеспечить эквивалентность объема операций на валютном рынке величине отклонения фактического объема использования (пополнения) средств суверенных фондов (Резервный фонд и Фонд национального благосостояния) от предусмотренного законом о бюджете в 2017 году. Таким образом, проведение операций на валютном рынке будет иметь в целом нейтральное влияние на состояние денежного рынка». Однако использование такого механизма легко может вступить в противоречие с целью недопущения укрепления рубля».
По мнению аналитиков, если использовать первый механизм, то это может привести к номинальному и реальному ослаблению рубля, а следовательно, «неизвестно, можно ли будет при таком режиме поддерживать его реальный обменный курс стабильным». Вместе с тем, эксперты считают, что если не рассматривать новое «бюджетное правило» как жесткий ступор для укрепления рубля, оно работает. «Так, без влияния на валютный рынок, происходит накопление валюты в специальном фонде, которая в дальнейшем будет потрачена на поддержку рубля. Если же ожидать от данного правила влияния на курс национальной валюты, что должно не позволить рублю укрепляться, то объявленных объемов по покупке иностранной валюты для выполнения данной задачи явно не достаточно», – отмечает аналитик группы компаний «Финам» Богдан Зварич.
«Ясно тут только одно – при номинальном ослаблении рубля федеральный бюджет будет легче исполнять. В общем, отсутствие в новом бюджетном правиле четко прописанного механизма финансирования бюджетного дефицита создает серьезные проблемы для оценки последствий его введения», – подчеркивают эксперты Института «Центр развития» НИУ ВШЭ.
Как ранее сообщало РИА «ФедералПресс», отклонение нефтегазовых доходов федерального бюджета от месячной оценки в феврале 2017 года прогнозируется в размере +113,1 млрд рублей. Именно такая сумма в феврале должна поступить на внутренний валютный рынок.
«При новом «бюджетном правиле» при сохранении цен на нефть на уровнях выше запланированного существует риск того, что ослабление номинального курса рубля будет поддерживаться возникновением обратных связей – реализация дополнительных нефтегазовых доходов в текущем месяце вызовет ослабление номинального курса рубля, которое приведет к росту дополнительных нефтегазовых доходов в следующем месяце (при прочих равных). В свою очередь увеличение предложения рублей на валютном рынке будет вести к дальнейшей девальвации рубля, новому росту дополнительных доходов и так дальше, – уверены эксперты Института «Центр развития» НИУ ВШЭ. – Как в эту ситуацию будет вмешиваться Центробанк, пока не вполне понятно. С точки зрения влияния на денежный рынок также имеет значение то, какой путь финансирования плановых расходов бюджета будет выбран – с продажей валюты Минфином на рынке, или с ее продажей Центральному банку».
«Ручное управление»
Хотя в целом действия Банка России по абсорбированию дополнительной ликвидности привели к росту привлекательности российских активов и существенному притоку спекулятивного капитала в страну. Как отмечают аналитики, чем дольше нефтяные цены будут находиться на высоком, относительно заложенного в бюджет, уровне, тем больший объем спекулятивных денег может прийти в Россию.
«Возможный разворот тренда мировых цен на рынках энергоносителей будет вести к выводу этих «горячих» денег с российского рынка. И чем позже такой разворот случится (если случится), тем больший спрос на иностранную валюту будет предъявлен, причем практически одномоментно. В этой ситуации вряд ли можно будет избежать достаточно быстрого обесценения рубля, – считают эксперты Института «Центр развития» НИУ ВШЭ. – При этом и Минфин, и Центробанк будут связаны в своих возможностях по проведению валютных интервенций. Минфин – «бюджетным правилом», а Центробанк – декларируемой политикой инфляционного таргетирования и плавающего курса».
Помимо указанных проблем правительству РФ необходимо будет удержаться от соблазна тратить дополнительные нефтегазовые доходы, или хотя бы их часть. Таким образом, по совокупности причин анонсированное новое «бюджетное правило» в нынешней своей формулировке, по мнению экспертов Института «Центр развития» НИУ ВШЭ, представляется довольно неустойчивым, более похожим на очередной элемент «ручного управления».
С ними соглашаются и другие финансовые аналитики. «Экономика РФ давно перешла в ручной режим, именно поэтому ее удалось адаптировать к текущим рыночным условиям, а иначе мы получили бы глубокую рецессию, если бы молча смотрели на то, как рынок сам все отрегулирует, – подчеркнула в комментарии РИА «ФедералПресс» замдиректора аналитического департамента компании «Альпари» Анна Кокорева. – Как показала практика, покупка валюты Минфином на курсе рубля особым образом не сказывается, хотя некоторое ослабление мы все же наблюдаем. Когда проблема дефицита будет ликвидирована, вероятно, бюджетное правило также канет в лету».
По мнению аналитика ИК «ЦЕРИХ Кэпитал Менеджмент» Олега Якушева, постепенное снижение курса рубля сегодня в интересах не только федерального бюджета, но и большинства субъектов российской экономики. «Поэтому можно ожидать, что покупки валюты в интересах Минфина будут продолжены. В дополнение к ним могут быть приняты другие меры воздействия на формирование курса рубля – скорее всего, будет снижена учетная ставка», – убежден эксперт.